O que esperar de 2014

Se a tempestade perfeita não vier em 2014, os ativos brasileiros ficaram muito baratos. Com câmbio mais desvalorizado, bolsa na casa dos 50.000 mil pontos e taxas de juros longas em torno de 13%, o Brasil volta a ser atrativo. Especialmente se o governo conseguir praticar um superávit fiscal melhor no ano que entra e se o câmbio mais desvalorizado ajudar a reverter nossa trajetória de conta corrente próxima de 80 bilhões de dólares. A treasury de 10 anos chegou nos 3% e por enquanto os ativos mundo afora estão se segurando. O tapering veio de maneira bastante dovish, com a mensagem de que os juros de curto prazo nos EUA poderão ficar baixos por muito mais tempo, mesmo que o desemprego caia abaixo dos 6,5%. O crescimento no mundo deverá ser maior em 2014, graças especialmente a melhora nos EUA.
Na China o temor continua com a alavancagem crescente e as restrições de liquidez de curto prazo impostas pelo BC chinês na tentativa de frear a farra do crédito farto. Uma crise mais severa por lá não está descartada nesse ano que entra. O mercado interbancário de curto prazo chinês continua trazendo sinais preocupantes. A ausência do Banco Central para fornecer liquidez adicional causou forte subida das taxas de juros de curto prazo, lembrando o violento movimento de Junho. A situação se agravou a ponto do BC chinês entrar de maneira não programada e não revelada nos últimos dias para fornecer liquidez de última hora para certos bancos. Alguns analistas já falam em mini-crise bancária por lá. A bolsa de Shangai caiu com força e está num ponto preocupante. Desde que a crise de 2008 estourou, o governo chinês mudou a estratégia de crescimento para uma expansão sem precedentes de crédito imobiliário e para infraestrutura. Para se ter uma idéia do tsunami de crédito criado por lá, basta observar que o total de ativos bancários criados na China no período que vai de 2008 a 2013 foi de 15 trilhões de dólares, cinco vezes mais do que criou o FED americano desde o começo da crise (3 trilhões de dólares). O desmonte desse castelo de crédito não será trivial. Um tema que certamente estará presente no 2014 que já chega.

O tapering não é um bicho papão; essa parece ter sido a mensagem principal (tentativa) passada por Bernanke na decisão de começar a reduzir estímulos. O movimento começará em Janeiro com 5 bilhões a menos de compras em ativos lastreados em hipotecas (MBS) e títulos públicos longos. As compras poderão ser reduzidas futuramente, mas serão decididas em cada reunião, sujeitas aos dados do momento. O FED não queria provocar um choque monetário com a saída dos estímulos. Parece estar conseguindo. A estratégia de saída será extremamente gradual e transparente. Janet Yellen deve seguir essa rota. Ao anunciar que os juros continuariam baixos mesmo que o desemprego americano caia abaixo (well below) de 6,5%, Bernanke deu mais um sinal dovish para o mercado. A decisão do FOMC foi consistente com a visão da evolução da economia americana que eles têm apresentado, com melhora de modesta para moderada. O anuncio trouxe alívio por lá, especialmente para as Bolsas. Para o Brasil foi um bom desfecho, por enquanto. Perto do choque que se viu no meio do ano com o temor do tapering, a retirada de fato dos estímulos poderá ser mais tranquila do que se esperava.

A situação brasileira não é nem tão ruim quanto se pinta nos cenários mais pessimistas de mercado, nem tão boa quanto nos cenários otimistas do governo. O Brasil acumulou mais de U$ 375 bilhões de reservas nos últimos anos que constituem importante linha de defesa, além do câmbio flutuante, para condições monetárias mais adversas. A desvalorização de 20% da moeda brasileira em relação ao dólar americano nos últimos meses representou importante aumento no ativo do BC. O governo é credor externo líquido. Os investimentos diretos estrangeiros continuam na casa dos 60 bilhões de dólares, entre os maiores volumes do mundo. O passivo externo líquido tem hoje uma composição bem melhor do que há 10 anos atrás. Na conta da tempestade perfeita entram: i)deterioração inequívoca de nossos indicadores fiscais, especialmente o superávit primário e o resultado nominal, ii)conta corrente acima de U$80 bilhões em 12 meses, iii)inflação resistente próxima dos 6%, iv)baixo crescimento.

Em termos de crescimento a situação brasileira é complexa. Depois da recuperação da crise de 2008 a economia brasileira começou a dar sinais de esgotamento de seu modelo de crescimento baseado em expansão de crédito, consumo e aumento de preço de commodities. Na margem não da mais para expandir o crédito como antes, especialmente num momento em que a SELIC sobe para tentar recolocar a inflação na meta. As famílias já se endividaram. A relação crédito total sobre PIB foi a 55% e relação crédito imobiliário sobre PIB saiu de 3% para 9%. O boom imobiliário passou. Nossa produção industrial estagnou em níveis de Janeiro de 2008. O crescimento econômico minguou e saímos de taxas anuais de 5% para menos de 2%. A lucratividade das empresas caiu muito e as perspectivas futuras ficaram turvas.

Como resposta a crise de 2008, o governo injetou recursos do tesouro no BNDES para estimular o crédito e usou bancos públicos, gerando ainda crescimento mesmo num mundo estagnado.  Essas opções não estão hoje mais na mesa. Entramos num cenário de menor crescimento com maior alavancagem das empresas e famílias. O governo já usou seu arsenal de políticas anticíclicas e não poderá mais contribuir com o crescimento como fez nos últimos anos. Desse modo a perspectiva de crescimento é menor e depende fundamentalmente dos investimentos em infra-estrtura deslancharem e da produção industrial reagir a um câmbio mais desvalorizado.

O setor de infra-estrutura deve se beneficiar desse cenário para a economia brasileira em 2014. Com o esgotamento das políticas anticíclicas, especialmente desonerações, expansão de crédito público e expansão de gastos, o governo brasileiro deverá se concentrar nos grandes projetos de infra-estrutura com concessões e parcerias com o setor privado. Empresas ligadas a investimentos nos setores de rodovias, ferrovias, portos e aeroportos devem se beneficiar. Nosso crescimento nos próximos anos deverá vir mais dessas áreas e menos de consumo e serviços. Outro grupo de empresas que pode se beneficiar no ano que vem são aquelas expostas e taxa de câmbio via exportações ou produção doméstica, com baixo endividamento em dólar. A deterioração de nossa conta corrente associada à queda de preço das commodities passa a colocar uma pressão importante na taxa de câmbio que não deve voltar ao patamar de R$2,00. O aumento de lucratividade decorrente de um câmbio mais desvalorizado será boa notícia para empresas brasileiras exportadoras ou que produzem para o mercado doméstico com concorrência estrangeira.

 

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